Este artigo é derivado de um discurso recente de Bo Sun para a CFA Society China e foi traduzido e adaptado por Zhang Ke, CFA, Zhang Xiao, CFA e Li Na, CFA. A reforma do sistema de seguridade social da China entrou em uma nova fase, de integração do sistema, sinergia e eficiência. Levando isso em consideração, o que podemos aprender com a experiência de nossos colegas internacionais? Que lições podemos tirar sobre o desenho e governança de alto nível explorando outros sistemas de pensão ao redor do mundo? Como podemos desenvolver uma compreensão dos requisitos dessa nova fase de desenvolvimento e contribuir com sabedoria e soluções chinesas para as pensões de mais de 1,4 bilhão de pessoas?
Situação Atual e Impacto
A aposentadoria empresarial é uma forma de previdência ocupacional na China estabelecida por empresas e seus funcionários com base na participação na previdência pública de acordo com a lei. As aposentadorias empresariais têm crescido rapidamente desde sua introdução. Até o final do terceiro trimestre de 2021, elas cobriam 28 milhões de pessoas e totalizavam 2,53 trilhões de RMB. A China também possui uma previdência ocupacional criada para os funcionários de órgãos governamentais e instituições, que se assemelha aos planos 403(b) e 457 nos Estados Unidos.
A operação das aposentadorias empresariais sofre de uma mentalidade de “dinheiro de longo prazo, investimento de curto prazo”. A causa raiz desse problema está na falta de correspondência entre a propriedade dos ativos e o poder de tomada de decisão dos investimentos. Na prática, a alocação de ativos nas aposentadorias empresariais só pode ser baseada nas preferências de risco dos funcionários próximos à aposentadoria. O resultado é uma ênfase no desempenho e nas operações de investimento de curto prazo, o que leva a uma baixa alocação em ações e a retornos de longo prazo que não abordam o risco de longevidade. Para resolver esse problema, devemos distinguir entre soluções de curto, médio e longo prazo e, em última análise, depender das escolhas pessoais dos investidores individuais. As aposentadorias são fundos de longo prazo que os funcionários acessam após a aposentadoria e são destinados a sustentá-los durante os últimos anos de suas vidas. Elas devem aproveitar os fundos de longo prazo para obter retornos razoáveis que aumentem ao longo do tempo. No entanto, as aposentadorias empresariais geralmente são avaliadas anualmente, com “retornos anuais positivos” servindo como um requisito implícito para a alocação de fundos e elegibilidade de investimento. Sob essa restrição, os gestores de investimento não são incentivados a buscar retornos de longo prazo como objetivo de investimento. Em vez disso, eles tendem a buscar classificações e retornos de curto prazo, o que leva a uma perspectiva de investimento de curto prazo com ênfase em alocação estratégica de ativos conservadora e evitar retornos negativos. A alocação de ações das aposentadorias empresariais da China tem se mantido entre 10% e 15% há muito tempo, e a do Fundo Nacional de Seguro Social (NSSF) é de cerca de 30%. Outras pensões mainstream, como o Plano de Pensão do Canadá (CPP), o Sistema de Aposentadoria dos Professores do Estado da Califórnia (CalSTRS) e o Plano de Pensão dos Professores de Ontario (OTPP), mantêm uma alocação em ações acima de 50%. Essa aversão ao risco significa que as aposentadorias empresariais têm retornos de longo prazo mais fracos do que fundos similares com uma alocação maior em ações. De 2010 a 2019, as aposentadorias empresariais tiveram uma taxa de retorno anualizada 1,7% menor do que a do NSSF e uma diferença de retorno maior do que a de fundos de pensão estrangeiros típicos. Retornos de investimentos de longo prazo inadequados dificultam o enfrentamento dos riscos de longevidade. No longo prazo, a taxa de retorno das pensões deve ser ancorada no crescimento do PIB e dos salários reais, com uma ponderação razoável entre os dois. Nos últimos 40 anos, no contexto da reforma e abertura da economia chinesa, os salários reais e o PIB cresceram 7,8% e 7% ao ano, respectivamente. Portanto, as aposentadorias empresariais deveriam ter alcançado retornos de 7% ao longo do prazo. Como seria uma alocação de ativos razoável que alcançasse um retorno anualizado de 7% a 8% nos mercados de capitais da China? Usando o Índice de Retorno Líquido Total CSI 300 para representar os ativos de ações e o Índice Agregado de Títulos CSI para representar os ativos de renda fixa e calculando de 2005, quando o Índice CSI 300 começa, a 2020, um retorno anualizado desse tipo só poderia ser alcançado com uma alocação de ações de pelo menos 30%. Isso sugere que as aposentadorias devem ter pelo menos 30% de alocação em ações. Mas isso significa maior volatilidade líquida. Como mostra o gráfico a seguir, a taxa de retorno anualizada é de 5,68% com base na alocação original de ativos da aposentadoria empresarial, com retornos negativos ocorrendo em apenas um ano – 2011. Mas aumentando a alocação de ativos em ações para 30%, o retorno anual é de 6% e há quatro anos de retornos negativos. Portanto, a melhoria do desempenho da carteira foi acompanhada por um aumento significativo na volatilidade.
Desempenho da Aposentadoria Empresarial e Portfólio Simulado com 30% de Alocação em Ações
Raízes deste Modelo
As pensões, especialmente o segundo pilar das pensões ocupacionais, são divididas em dois modelos. No modelo de contribuição definida (DC), por exemplo, os planos 401(k) nos Estados Unidos, tanto o empregador quanto o funcionário contribuem e, ao se aposentar, o saldo da conta do funcionário é baseado nessas contribuições e nos retornos de investimento. Sob esse modelo, a conta de aposentadoria e o poder de tomar decisões de investimento são concedidos ao indivíduo, que é livre para escolher entre diferentes produtos financeiros. No modelo de benefício definido (DB), como o do CalSTRS e vários fundos de pensão estaduais, bem como alguns fundos de pensão empresariais, o plano de pensão é incluído no balanço da empresa, que é totalmente responsável pelos investimentos. A empresa paga aos funcionários uma porcentagem predeterminada de seu salário após a aposentadoria. Portanto, a propriedade dos ativos e o poder de tomada de decisão de investimento estão na empresa. Tanto os modelos DC quanto DB estão alinhados em termos de propriedade dos ativos e tomada de decisão de investimento, e ambos orientam os investidores para investimentos de longo prazo. Mas no modelo DC, cada indivíduo administra sua própria conta. Aqueles que estão se aproximando da aposentadoria tenderão a escolher uma estratégia de investimento estável e conservadora com uma alocação menor em ações, enquanto seus colegas mais jovens provavelmente optarão por alocações maiores em ações. Dessa forma, é alcançada uma estratificação de risco. Por exemplo, nos planos 401(k), 77% dos participantes com menos de 30 anos investiram mais de 80% de seus ativos em ações em 2020. No geral, 60% dos ativos foram investidos nos mercados de ações. Com os planos DB, a volatilidade de curto prazo não afeta os benefícios da aposentadoria do funcionário. O empregador considerará ativos e passivos sob a perspectiva do equilíbrio de longo prazo entre a receita e as despesas do plano de pensão e conduzirá operações de investimento com uma visão de longo prazo. O CalSTRS, por exemplo, favorece uma alocação diversificada de ativos. Em 2020, ele teve uma alocação de 58% em ações. Seu retorno de investimento anualizado nos últimos 10 anos fiscais atingiu 9,3%. No modelo de operação de aposentadoria empresarial da China, o indivíduo é o proprietário do ativo, mas o poder de tomada de decisão é confiado à empresa. Em outras palavras, a aposentadoria empresarial é um modelo DC no que diz respeito à propriedade dos ativos e um modelo DB em termos de investimento. A falta de correspondência entre esses dois modelos leva ao dilema do uso de curto prazo de fundos de longo prazo. Como a carteira de aposentadoria reúne trabalhadores de diferentes idades, os participantes do plano de pensão têm preferências de risco diferentes, sendo que aqueles próximos à aposentadoria estão mais preocupados com o retorno do investimento e são mais sensíveis às flutuações de desempenho. Nesse