Dois gerentes institucionais que eu conheço – um em um fundo de pensão de benefício definido Fortune 500 e outro em um fundo de pensão municipal e depois em uma fundação – acreditam em apostar tudo na gestão ativa. Para eles, uma alocação de 100% na gestão ativa não apenas é aceitável, mas desejável. No entanto, qualquer pessoa com conhecimento sobre as chances estatísticas de selecionar gestores ativos que superem o mercado sabe o quão incrível e equivocada é essa abordagem.
Por isso, peço aos verdadeiros defensores da gestão ativa que compartilhem seus conhecimentos acadêmicos e profissionais sobre por que a gestão ativa é o melhor caminho. Fica surpreendente notar quantos no nosso setor, quando oferecem alguma opinião, fornecem poucas fontes sólidas e substanciadas para respaldar sua perspectiva.
No meu caso, tenho seis observações, detalhadas abaixo, que me ajudam a guiar minha abordagem em relação à questão da gestão ativa versus passiva. Obviamente, elas estão longe de serem exaustivas.
Afinal, a seleção de gestores está longe de ser um processo simples. No fundo, começa com a suposição de que os gestores ativos podem superar o mercado e que esses gestores podem ser identificados antecipadamente. Sem dúvida, a literatura sobre seleção de gestores tem um vocabulário e um framework razoáveis para pensar nos desafios, mas o “santo graal” do dilema – saber quando optar pela gestão ativa e quando optar pela gestão passiva – continua inacessível.
De fato, a análise ativa depende de previsões razoáveis de alfa ex-ante e de risco ativo, tanto no que diz respeito à otimização do alfa quanto à alocação estratégica de ativos.
Para atender bem aos nossos clientes, precisamos estar atentos a essas questões. O histórico da gestão ativa é desanimador. A pesquisa SPIVA pinta um quadro bastante preocupante. O mesmo ocorre com o livro “Winning the Loser’s Game” de Charles Ellis, CFA, e “The Active Management Delusion: Respect the Wisdom of the Crowd” de Mark J. Higgins, CFA, CFP. No mês passado, Charlie Munger descreveu a maioria dos gestores de fundos – ou seja, nós – como “adivinhadores do futuro ou astrólogos que estão tirando dinheiro das contas de seus clientes.” Embora Munger seja sempre ótimo com suas frases de efeito, as críticas doem e talvez afetem um pouco demais a muitos de nós.
No entanto, não abandonei completamente a gestão ativa em favor da passiva. Mas estou analisando cuidadosamente, juntamente com outros em minha empresa e no setor, como lidar com esses desafios. Não há dúvida de que nosso setor continuará se inclinando para a gestão passiva. Mas há possibilidades para a gestão ativa. Quando se trata de seleção de gestores e do debate sobre gestão ativa versus passiva em geral, recomendo ter em mente o seguinte:
1. Não existem backtests ou narrativas ruins.
Isso é especialmente verdade para as equipes de vendas e desenvolvimento de negócios. Mas, embora seja fácil parecer bom e criar uma história convincente, é muito mais difícil apresentar uma abordagem quantitativa que desmonte a atribuição ex-post e compreenda ex-ante como esse processo pode se materializar em alfa. É um grande desafio e nenhuma apresentação que ouvi até hoje foi capaz de fazê-lo bem.
Os investidores não devem ter que descobrir isso por conta própria. É razoável esperar que os gestores ativos definam e meçam seu alfa ex-ante, especialmente se estiverem simplesmente extrapolando isso do passado. Mas os investidores devem avaliar essa expectativa ex-ante ou ter uma visão de futuro bem desenvolvida de onde esse alfa virá.
2. Indexação não baseada na capitalização de mercado pode ajudar a identificar ineficiências de mercado.
Isso leva a gestão ativa à seleção e administração de índices. Disparidades mesmo pequenas podem fazer uma grande diferença quando se trata de como uma subclasse de ativos se sai em um índice. Por exemplo, embora ponderados pelo mercado e projetados para refletir o universo de small caps, o S&P 600 e o Russell 2000 têm critérios de inclusão e exclusão muito diferentes, o que pode levar a diferenças materiais. Além disso, variações nos índices podem buscar capturar os fatores bem conhecidos documentados em pesquisas acadêmicas e práticas – o chamado “zoológico de fatores” – que muitos têm simplesmente ignorado.
3. Nossos viés podem ser nossos amigos?
Se realmente questionamos a eficiência de um mercado, podemos ter uma base para prejulgar um canto específico do universo de investimentos e investir de acordo. No entanto, essas crenças devem ir além do geral e do óbvio: precisamos de algo mais concreto e específico do que “os mercados não podem ser eficientes porque as pessoas não são racionais”.
4. Em caso de dúvida, opte pela gestão passiva.
Todos somos imperfeitos, mas a força de nossas convicções importa. Se, em uma escala de confiança crescente de 1 a 10, estamos apenas em 7 ou mesmo 8, devemos optar pela gestão passiva. Dadas as chances, “morno” não é inclinação suficiente para optar pela gestão ativa.
5. As despesas e a propriedade do gestor podem ser bons critérios de seleção.
O gestor ativo cobra taxas exorbitantes? Como é a estrutura de propriedade do fundo? Se as respostas não refletirem positivamente sobre o gestor ou fundo em questão, pode ser uma boa ideia evitá-los.
6. Considere uma abordagem central e satélite.
Isso nos dá um orçamento para erros. Por exemplo, podemos limitar nossa exposição ativa a no máximo 20% a 30% de nossa alocação de política. Dessa forma, nossa exposição passiva sempre nos dará expectativas razoáveis de retornos no quartil superior a longo prazo. Ser o quartil superior é impressionante.
Em um nível mais amplo, pode fazer sentido reexaminar todo o debate entre gestão ativa e passiva. A pergunta – ativo ou passivo? – pode não ser a correta. Estou obtendo exposição ao mercado que não consigo obter por meio de um benchmark? Existe realmente uma ineficiência neste mercado? Talvez essas sejam as perguntas que devemos fazer a nós mesmos.
Se você gostou deste post, não se esqueça de se inscrever no Enterprising Investor.
As opiniões expressas neste post são dos autores e não devem ser consideradas como orientação de investimento. As opiniões expressas não refletem necessariamente as opiniões do CFA Institute ou do empregador do autor.
Crédito da imagem: ©Getty Images / Kkolosov
Aprendizado profissional para membros do CFA Institute
Os membros do CFA Institute têm autonomia para determinar e relatar os créditos de aprendizado profissional (PL) conquistados, incluindo conteúdo do Enterprising Investor. Os membros podem registrar os créditos facilmente usando o rastreador PL online.