Quanto valeria o governo dos Estados Unidos se o valorizássemos usando um modelo de fluxo de caixa descontado (DCF) como qualquer outra empresa? Um novo artigo de Zhengyang Jiang, Hanno Lustig, Stijn Van Nieuwerburgh e Mindy Z. Xiaolan aborda exatamente essa questão.
O exercício é simples e direto. Todos os cidadãos e contribuintes dos Estados Unidos, de certa forma, possuem uma participação no governo dos Estados Unidos. O governo dos Estados Unidos gera receita através de impostos e, em troca, fornece bens e serviços aos seus interessados. Ao mesmo tempo, o governo dos Estados Unidos assume dívidas que devem ser pagas em algum momento no futuro. Ele pode levantar dívidas para cobrir perdas, mas não pode levantar capital próprio tão facilmente.
O Congressional Budget Office (CBO) publica projeções de longo prazo para receitas fiscais do governo, gastos do governo e dívida até 2051, que podem ser usadas para estimar os fluxos de caixa futuros.
Mas e a taxa de desconto? Os autores corretamente assumem que a taxa de desconto dos fluxos de caixa futuros deve ser maior do que a taxa de juros segura, ou o rendimento do tesouro, para a maturidade correspondente. Por quê? Porque as receitas fiscais são voláteis e altamente correlacionadas com o crescimento do PIB. Se o país entrar em recessão, as receitas fiscais geralmente despencam. Portanto, os autores aplicam uma taxa de desconto que assume que existe um prêmio de risco de cerca de 2,6% acima dos rendimentos dos títulos do Tesouro. (Leia o artigo para saber mais sobre como o prêmio de risco foi calculado.)
Colocando esses números em ação, os autores concluem que o valor presente líquido dos futuros superávits primários do governo – ou seja, as receitas do governo menos os gastos do governo – é negativo, no valor de US $ 21,6 trilhões. Isso é muito dinheiro que o governo precisa levantar para cobrir os déficits de agora até 2051.
Mas o governo pode levantar dívidas, e o valor presente líquido da dívida em seu balanço patrimonial é de cerca de US $ 31,7 trilhões. Assim, o valor presente líquido total do governo dos Estados Unidos é superior a US $ 10 trilhões. No entanto, o valor total da dívida pendente hoje é de US $ 23,5 trilhões, ou cerca de US $ 13,5 trilhões a mais do que o governo vale.
Se o governo dos Estados Unidos fosse uma empresa normal, teria que ter declarado falência há muito tempo.
Mas o governo dos Estados Unidos não é uma empresa normal. Ele tem duas vantagens distintas. Primeiro, pode imprimir dinheiro e gerar receita através do privilégio do senhoriagem. De acordo com estimativas, esse prêmio de senhoriagem adiciona cerca de 0,6% ao PIB a cada ano, devido à demanda internacional por títulos do Tesouro dos Estados Unidos, dada a função que os Estados Unidos desempenham como a maior economia do mundo e o dólar americano como a moeda dominante mundial.
Mas mesmo esse prêmio de senhoriagem adicionará apenas cerca de US $ 3,7 trilhões ao valor presente líquido do governo dos Estados Unidos, o que deixa um déficit de mais de US $ 10 trilhões.
Isso nos traz à segunda vantagem. O governo dos Estados Unidos pode aumentar impostos e forçar seus cidadãos a pagá-los. Claro, o governo provavelmente aumentará impostos apenas depois que a economia atingir um obstáculo e se tornar mais difícil pagar as dívidas existentes e os juros sobre essas dívidas. Isso significa que o governo tenderá a aumentar impostos no pior momento possível – quando o crescimento do PIB estiver baixo ou negativo, e não quando estiver forte.
Portanto, se os impostos devem cobrir os déficits da dívida do governo, a política fiscal terá que se tornar pró-cíclica e os contribuintes serão essencialmente o seguro que cobre a falência do governo dos Estados Unidos. Em termos financeiros, é como se os contribuintes dos Estados Unidos tivessem vendido swaps de inadimplência de crédito (CDS) para o governo dos Estados Unidos.
E aqui está mais um pensamento assustador: não apenas os cidadãos dos Estados Unidos seguraram involuntariamente o governo contra inadimplência, mas também o risco de inadimplência aumenta à medida que as taxas de juros sobem. Porque o Congresso dos Estados Unidos, em sua sábia sabedoria, decidiu gastar agora e empurrar receitas adicionais para o futuro, a duração das despesas é muito mais curta do que a duração do fluxo de receitas. Portanto, se as taxas de juros aumentarem, as taxas de desconto crescentes levarão a um declínio mais rápido no valor presente líquido das receitas futuras do que no valor presente líquido dos custos futuros.
Isso significa que o governo precisa reduzir as despesas e aumentar as receitas mais rapidamente e de forma mais agressiva. Quanto mais as taxas de juros aumentarem, mais provável será que esse contrato de seguro seja acionado e os cidadãos tenham que pagar.
E cortes nos gastos do governo não serão suficientes para resolver essa bagunça. Eles farão o crescimento do PIB cair e as receitas fiscais diminuírem junto com ele. Enquanto isso, o prêmio de risco nos fluxos de caixa do governo aumentará. Isso, por sua vez, piora a situação, uma vez que as receitas futuras valerão ainda menos hoje e o valor presente líquido do governo dos Estados Unidos diminuirá.
Este é o atoleiro em que o governo dos Estados Unidos se encontra hoje. Só vejo uma saída da situação atual: manter as taxas de juros o mais baixas possível pelo maior tempo possível. E isso significa que as taxas de juros reais negativas provavelmente estarão presentes a longo prazo e até mesmo piorarão com o tempo.
Quanto mais rápido as taxas de juros subirem hoje, maior será a repressão financeira exigida nas próximas décadas e mais os Estados Unidos se assemelharão ao Japão. Não vejo outra saída para a situação atual. Todos os outros caminhos levam a uma inadimplência do governo dos Estados Unidos e, com ela, uma crise econômica global que fará a pandemia de COVID-19 e a Grande Depressão parecerem brincadeira de criança.
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