Para mais insights sobre o prêmio de risco patrimonial (ERP) de Rob Arnott, Cliff Asness, Mary Ida Compton, Elroy Dimson, William N. Goetzmann, Roger G. Ibbotson, Antti Ilmanen, Martin Leibowitz, Rajnish Mehra, Thomas Philips, Jeremy Siegel e Laurence B. Siegel, confira “Revisiting the Equity Risk Premium”, do CFA Institute Research Foundation.
“No próximo década, quantos de vocês acham que os retornos patrimoniais serão abaixo da média de longo prazo? Certamente eu acredito. Alguém aqui pensa diferente? “- Jeremy Siegel.
Na última parte da conversa sobre o prêmio de risco patrimonial no Equity Risk Premium Forum, Laurence B. Siegel, Rob Arnott, Cliff Asness, Mary Ida Compton, Elroy Dimson, William N. Goetzmann, Roger G. Ibbotson, Martin Leibowitz e Jeremy Siegel concluíram sua exploração anterior sobre a utilidade (ou falta dela) do índice CAPE como uma ferramenta de previsão e momento de mercado, e então analisaram mais amplamente suas expectativas sobre a direção dos mercados de ações e o prêmio de risco patrimonial. Em particular, eles se concentraram em como responder quando se prevê que as ações terão um desempenho abaixo da média histórica. Como os investidores e fundos de pensão devem ajustar suas alocações? Como os primeiros devem mudar seus hábitos de gastos quando os retornos esperados parecem improváveis de se materializar? A partir disso, os participantes passaram do abstrato para o particular e consideraram como as ações se sairão nos próximos 10 anos. O consenso foi pessimista. Todos acreditam que as ações não conseguirão alcançar seu desempenho médio de longo prazo nos próximos anos. O que segue é uma transcrição levemente editada e resumida desta parte da discussão.
Cliff Asness: Acho que o CAPE tem sido um fracasso empírico como ferramenta de momento. Mas ainda foi um sucesso se você quer simplesmente saber se espera que os próximos 10 anos sejam melhores ou piores que a média.
Rob Arnott: Com certeza.
Laurence B. Siegel: Concordo que o CAPE é uma ferramenta para previsões, não para momento – mas algumas pessoas usarão previsões de longo prazo como ferramenta de momento, embora não devam.
Asness: Todos nós já fomos culpados disso. Quando você prevê retornos pobres em 10 anos, mesmo que não diga explicitamente para subponderar ações, às vezes é isso que parece. Mas devemos lembrar que o CAPE não é tão bom para isso. A previsão é, no entanto, importante. Se você é um plano de pensão e espera um retorno de 2% em vez de 6% nas ações nos próximos 10 anos, essa informação pode ser relevante para você.
L. Siegel: Sem dúvida.
Asness: Isso ajuda a responder perguntas como “Quanto você precisa economizar? Quanto você pode gastar?”. É um número importante. Apenas não é um número importante para decidir quando entrar ou sair do mercado.
Jeremy Siegel: Mas e se dissermos que as ações terão retornos menores, mas os títulos terão retornos ainda menores?
William N. Goetzmann: Então Mary Ida terá um problema ao falar com seus clientes.
L. Siegel: Com certeza.
J. Siegel: Isso significa que você investe em ações. Elas terão retornos menores, mas você investe em ações.
Mary Ida Compton: É uma decisão estratégica de alocação de ativos, não uma tática. Mantenha-a a longo prazo, mas o que você, como patrocinador de um plano de pensão, terá que fazer é aceitar e colocar mais dinheiro no fundo.
Asness: Sim, você está certo. Quando os retornos esperados em tudo são baixos e você não tem a capacidade de saber quando esses retornos baixos serão realizados, você simplesmente reduz suas expectativas.
L. Siegel: É o que Jack Bogle disse: faça um orçamento para isso.
Asness: É importante observar que dizer “Os retornos de um ativo serão menores que o normal” é diferente de dizer “Eles têm um retorno esperado negativo”. Se você realmente acredita nisso, você deve subponderá-los ou fazer vendas curtas. Mas se você acredita que eles têm um prêmio de risco positivo saudável, apenas a metade do valor normal – e se você subponderá-los agora e terá mais exposição quando eles estiverem mais atraentes – você ainda pode ganhar dinheiro, se o sinal de tempo for bom. Subponderar algo positivo prejudica você, mas ter mais exposição a algo positivo ajuda você mais. Isso é um jogo muito longo.
Arnott: E estará errado em algumas ocasiões.
Martin Leibowitz: Por outro lado: Com que frequência você ouve o argumento de que “Tenho que investir em ações porque os títulos não me dão nenhum retorno”?
Compton: Mil vezes.
Leibowitz: Quando esse argumento será falso?
L. Siegel: Quando o retorno esperado em ações for menor que o retorno esperado em títulos.
J. Siegel: Você está certo.
Arnott: Foi o caso em 2000.
J. Siegel: Foi praticamente a única vez.
Arnott: A tarefa de Mary Ida é muito desafiadora. Qualquer mecanismo de temporização sugerirá a compra de ações quando elas estiverem extremamente impopulares, desvalorizadas e baratas – e sugerirá a venda quando elas estiverem relativamente bem precificadas e as pessoas estiverem confortáveis com elas. Portanto, para muitos investidores institucionais, esse tipo de informação, embora útil, não é acionável.
Compton: O problema com a temporização, que nunca fazemos, é que simplesmente não há dados suficientes para provar que alguém pode fazer isso. Então, por que se preocupar? Você só está se prejudicando.
L. Siegel: Mary Ida enfrenta uma situação que eu acredito que a maioria de nós não enfrenta, que é que seus clientes têm obrigações fixas. Como investidores individuais, podemos ajustar nosso consumo às variações de nossos portfólios, mas um fundo de pensão realmente não pode fazer isso. Eles precisam de dinheiro externo. Além disso, as fortunas dos mercados e dos patrocinadores de planos de pensão estão correlacionadas. Quando o mercado está em baixa, geralmente significa que a empresa também não está indo bem. Isso realmente coloca você em uma situação terrível. Você deve ganhar algo em torno de 7% para cumprir suas obrigações de pensão, mas não há nada para comprar que tenha um retorno esperado de 7%.
Asness: Se você literalmente tem um nível mínimo de retorno exigido que é consideravelmente maior do que o retorno esperado de uma carteira razoável – e é um mínimo real, como se você precisasse ou morreria – você é forçado a fazer o oposto de nossos instintos. Você é forçado a assumir mais risco quando o risco não está sendo recompensado de forma muito boa. Embora seja um problema do mundo real para alguns, não é a estratégia ideal. Às vezes as pessoas pulam uma etapa e acabam dizendo que seu retorno esperado em ações é de 11%. Às vezes os estrategistas de Wall Street fazem isso. Eles se envolvem em uma espécie de mágica, onde eles dizem a si mesmos: “Eu expliquei por que manter ações é justificado, justificado significa normal, normal significa 11%.” (Risos). Essa última etapa não está correta. Você deve aceitar o menor retorno esperado tanto em ações quanto em títulos. Acredito que algumas pessoas esquecem que os títulos têm rendimentos muito baixos e que você adiciona o prêmio de risco patrimonial a esse número baixo. Você não obtém 11%.
Roger G. Ibbotson: Claramente, isso acontece no mercado de títulos porque as pessoas buscam rendimento quando os spreads estão realmente apertados. Obviamente, esse é um momento em que os títulos de qualidade inferior não estão dando muita recompensa pelo risco adicional, mas nesses momentos, os detentores de títulos realmente começam a comprar mais deles. Você pode ver algo análogo no mercado de ações: quando o prêmio de risco patrimonial está baixo, indicando menos recompensa pelo risco, os clientes de Mary Ida podem querer que ela invista mais em ações, não menos, porque essa é a única forma de terem a possibilidade de atingir suas metas.
Compton: No entanto, o que acontece na realidade é que quando eles percebem que estão se saindo mal, em vez de assumir mais riscos para obter retornos potencialmente maiores, eles colocam todo o dinheiro em algo muito estável, como títulos básicos. O problema dos ativos de risco é que sua volatilidade é alta, e o cliente não quer correr o risco de estar em uma situação pior do que estaria três anos antes. Eles podem supor que o fundo de pensão irá falir em 5 ou