Joachim Klement, CFA, é o autor de Geo-Economia: A Interação entre Geopolítica, Economia e Investimentos, do CFA Institute Research Foundation. Em resposta à sua invasão da Ucrânia, a Rússia tem sido alvo de severas sanções econômicas. Quão impactantes elas serão? Ainda não vimos uma análise séria, baseada em dados. Alguns preveem que o embargo desencadeará um colapso financeiro da Rússia muito rapidamente, enquanto outros esperam que constitua mais um arrasto lento e longo sobre a economia. Queríamos trazer alguns números para a mesa para entender quanto tempo a Rússia pode resistir ao regime de sanções ocidentais. Dividimos nossa análise em duas partes: a primeira considera a habilidade da economia russa de acessar dólares e euros e gerar receita doméstica para financiar a guerra e outros gastos não discricionários. A segunda explora se as reservas acumuladas pelo banco central russo e pelo fundo soberano serão suficientes para financiar essas despesas.
Renda Internacional: O Déficit Comercial Ironicamente, as sanções impostas a muitos bancos comerciais, investimentos e exportações russas significam que, para gerar receita em moedas fortes, a Rússia precisa se tornar uma economia de trocas. Em circunstâncias normais, o país pode adquirir dólares e euros por meio de investimentos estrangeiros ou exportando bens e serviços. O embargo de exportação tornou quase impossível para a Rússia gerar receita de exportação, assim como as sanções contra ações russas e outros ativos tornaram impossível levantar capital emitindo ações e títulos para investidores estrangeiros. Na prática, a única maneira pela qual a Rússia pode obter dólares ou euros é através das exportações de petróleo e gás e da liquidação via Gazprombank, uma das poucas instituições financeiras russas importantes que ainda não foram excluídas do sistema SWIFT. Claro, a Rússia pode canalizar suas exportações de petróleo e gás para outros países e receber o pagamento em diferentes moedas, mas terá pouco poder de negociação quando se trata de definir o preço, e como tais moedas não são livremente conversíveis, dólares e euros continuarão escassos e de difícil obtenção. Isso é importante porque a Rússia precisa de dólares e euros para pagar importações vitais de alimentos, medicamentos e outros produtos civis. Em 2021, as exportações totais de bens e serviços da Rússia somaram US$ 493,3 bilhões, de acordo com dados da Bloomberg. Petróleo e gás representaram US$ 235,6 bilhões disso, enquanto metais, carvão e trigo – a maioria dos quais agora estão embargados – representaram a maior parte dos US$ 257,8 bilhões restantes. Por nossa estimativa, sob as sanções, a Rússia poderá exportar petróleo e gás e commodities alimentares como trigo, além de produtos químicos fertilizantes e potencialmente algodão e produtos de madeira. Mas com menos importações do Ocidente, a demanda interna russa por essas commodities – especialmente trigo – aumentará. Portanto, grande parte do que for produzido provavelmente terá que ser destinado ao uso interno, em vez de ser vendido no exterior. No final, as exportações russas não relacionadas a petróleo e gás provavelmente serão reduzidas a cerca de US$ 25 bilhões. Portanto, se ignorarmos a atual paralisação dos compradores e o potencial de mais sanções sobre as exportações de energia e assumirmos que a Rússia encontrará um mercado para seu petróleo e gás, o país terá US$ 260 bilhões em exportações totais este ano. Isso representa uma queda de cerca de 48%. Enquanto isso, as importações totais de bens e serviços da Rússia foram de US$ 293,4 bilhões em 2021, de acordo com a Bloomberg. Desse total, cerca de US$ 10,6 bilhões foram gastos em alimentos, US$ 9,4 bilhões em roupas e calçados e US$ 9,7 bilhões em medicamentos e antibióticos. A maior parte – US$ 144,3 bilhões – foi gasta em máquinas e equipamentos. Se excluirmos carros de passeio, móveis e outros bens não essenciais da lista de importações, mas mantivermos as importações de máquinas nos níveis atuais, as importações totais da Rússia provavelmente cairão para US$ 270 bilhões. Assim, a Rússia enfrenta um déficit comercial de cerca de US$ 10 bilhões a US$ 20 bilhões que deve ser financiado. Claro, quanto mais as importações de máquinas forem reduzidas devido às sanções, menor será o déficit e eventualmente se transformará em superávit, reduzindo as necessidades de financiamento do governo russo. $488 Bilhões em Moeda Forte? O déficit comercial agrava o desafio para a Rússia. Além do que terá que pagar por produtos essenciais, o país, em teoria, precisa pagar sua dívida e financiar a guerra. Isso será caro. A invasão russa da Ucrânia custou US$ 7 bilhões apenas nos primeiros cinco dias, segundo análises do Centro de Recuperação Econômica. Isso inclui uma perda estimada de US$ 2,7 bilhões no PIB a partir dos 6.000 russos mortos. Excluindo o custo em capital humano, isso equivale a US$ 4,2 bilhões em menos de uma semana. Ao longo de três meses no mesmo ritmo de gastos, o custo para o exército russo apenas em material seria de aproximadamente US$ 50 bilhões. A dívida externa é outro fator complicador. A Federação Russa possuía US$ 490 bilhões em dívida externa em 2021, segundo a Bloomberg. Disso, US$ 67,7 bilhões eram dívida do governo russo e US$ 78,5 bilhões eram dívida bancária. O serviço total da dívida nesses US$ 490 bilhões oscila em torno de US$ 100 bilhões por ano. O serviço total da dívida do governo russo em 2022 chegará a US$ 7,3 bilhões e subirá para US$ 10 bilhões em 2023. Assim, nos nove meses restantes do ano, a Rússia precisará financiar um déficit comercial de US$ 7,5 bilhões a US$ 15 bilhões, US$ 7,3 bilhões em dívida externa apenas em títulos do governo e aproximadamente a mesma quantia em dívida bancária. Por fim, a Rússia precisará de US$ 50 bilhões ou mais, dependendo do tempo que o conflito durar, para pagar por suas operações militares, grande parte das quais será devida a empreiteiras de defesa domésticas que serão pagas em rublos. Para cobrir esses custos, a Rússia terá que acessar as reservas do seu banco central e do seu fundo soberano, o Fundo Nacional de Bem-Estar. No final de 2021, o Banco Central da Rússia possuía US$ 630 bilhões em reservas internacionais, segundo a Bloomberg, com cerca de US$ 468 bilhões em moeda estrangeira e US$ 132 bilhões em ouro. Da moeda estrangeira, 61,3% são mantidos pelos bancos centrais do G7, o FMI e o Banco de Compensações Internacionais (BIS). As sanções congelaram tudo isso 61,3%. Como as reservas de ouro são mantidas internamente, o Banco Central da Rússia ainda tem acesso aos US$ 132 bilhões, bem como aos US$ 181 bilhões restantes em reservas de moeda estrangeira. O Fundo Nacional de Bem-Estar tem outros US$ 174 bilhões em reservas disponíveis, enquanto o governo russo possui cerca de US$ 488 bilhões em moeda forte disponível. A partir daí, o cálculo puramente financeiro é elementar: a Rússia ainda possui ativos suficientes para financiar a guerra e sobreviver às sanções pelos próximos vários anos. Claro, esse é apenas o número principal. As sanções econômicas reduzirão drasticamente a produção econômica e, com ela, a receita governamental e empresarial. A Federação Russa teve US$ 329 bilhões em gastos totais do governo no ano passado, com base na taxa de câmbio de fim de 2021. O embargo atual reduzirá o PIB russo em cerca de 9,5% anualmente, assumindo que as exportações de petróleo e gás permaneçam alinhadas com as de 2021, de acordo com uma análise do Instituto Kiel de Economia Mundial. Isso implica que as receitas fiscais cairão cerca de US$ 18 bilhões – o que não é uma quantia enorme em comparação com as reservas disponíveis. Mas se a Rússia não puder exportar seu petróleo e gás, terá que compensar um déficit adicional de receita de US$ 120 bilhões. A conclusão de todos esses cálculos é simples: desde que a Rússia possa continuar a exportar petróleo e gás, ela pode financiar os déficits de receita gerados pelas sanções por um longo tempo. Mas o impacto econômico será enorme: o PIB cair