“Nossas deliberações e decisões sobre política monetária se baseiam no que aprendemos sobre a dinâmica da inflação tanto durante a alta e volatilidade da inflação nas décadas de 1970 e 1980, quanto durante a baixa e estabilidade da inflação nos últimos 25 anos. Essas lições estão nos guiando enquanto usamos nossas ferramentas para reduzir a inflação… Continuaremos trabalhando nisso até termos confiança de que o trabalho está feito.” – Jerome Powell, 26 de agosto de 2022.
No artigo “O Olho do Furacão: O Fed, Inflação e os Idos de Outubro”, recomendei que os investidores moderem seu entusiasmo em resposta a um forte rally do mercado de ações e não subestimem a determinação do Federal Reserve dos Estados Unidos em sua luta contra a inflação. Em 26 de agosto de 2022, o presidente do Fed, Jerome Powell, falou no Simpósio Econômico Anual de Jackson Hole. Sua linguagem incisiva e referências deliberadas às lições da história eliminaram qualquer esperança de que o Fed mudaria sua estratégia de aperto. Os mercados de ações responderam com fortes quedas.
A liderança do Fed tem enfrentado dificuldades nos últimos nove meses para convencer os mercados de que sua postura complacente dos últimos 40 anos não se aplica mais. O que explica o desafio de comunicação? Muitos investidores simplesmente não entendem que este é um evento inflacionário raro e perigoso. A inflação de 1919 a 1920, que ocorreu após a Primeira Guerra Mundial e a Gripe Espanhola, é o paralelo mais relevante. Embora grandes crises como essas muitas vezes levem a uma inflação temporariamente alta, o Fed ainda deve agir de forma agressiva para contê-la. A falha em fazê-lo poderia permitir que a inflação temporária se transformasse em uma repetição da Grande Inflação das décadas de 1970 e início de 1980.
Em seu discurso, Powell enfatizou três lições distintas da história financeira que explicam a abordagem do Fed. Ao enquadrar o discurso em torno dessas lições, ele mostrou que o Fed reconhece o perigo severo se a inflação persistir nos níveis elevados atuais, que aceita sua responsabilidade única de eliminar esse risco e que está comprometido em evitar os erros de seus antecessores, independentemente da dor de curto prazo que isso provavelmente implicará.
“A primeira lição é que os bancos centrais podem e devem se responsabilizar por entregar uma inflação baixa e estável.”
Na história de 108 anos do Fed, a Grande Inflação se destaca como um de seus erros mais graves – apenas rivalizado pela Grande Depressão. As políticas monetárias falhas desse período resultaram, em parte, da crença comum de que o Fed estava obrigado a sincronizar política monetária e fiscal. Quando os sucessivos presidentes dos EUA adotaram políticas fiscais excessivamente expansionistas, como a Grande Sociedade e o conflito do Vietnã, a liderança do Fed hesitou em contrabalançá-las com uma política monetária restritiva. Em 1965, depois que o Fed pressionou por taxas de juros mais altas (ou cortes nos gastos), o presidente Lyndon Johnson supostamente pressionou o presidente do Fed, William McChesney Martin Jr., contra uma parede em seu rancho no Texas e gritou: “Martin, meus rapazes estão morrendo no Vietnã e você não vai emitir o dinheiro que eu preciso.” Quando perguntaram ao presidente Richard Nixon se ele respeitava a independência do presidente do Fed, Arthur F. Burns, ele respondeu: “Eu respeito sua independência. No entanto, espero que, independentemente disso, ele conclua que minhas opiniões são as que ele deve seguir.” Essa coerção não era fácil de resistir para o Fed.
Mas Powell deixou claro agora que os bancos centrais podem e devem se responsabilizar por entregar uma inflação baixa e estável, sinalizando assim que o Fed resistirá a qualquer eventual pressão política.
“A segunda lição é que as expectativas do público sobre a inflação futura podem desempenhar um papel importante na definição do caminho da inflação ao longo do tempo.”
Powell compreende o enorme risco que uma inflação alta de longo prazo representa para a economia dos EUA. A experiência do Fed durante a Grande Inflação é esclarecedora. Sob a gestão de Martin, o Fed teve a oportunidade de extinguir a inflação no final dos anos 1960. Ele falhou em agir, e sua inação não passou despercebida: os participantes do mercado começaram a incorporar expectativas de inflação mais altas em seus planos futuros. Uma vez que uma inflação maior estava enraizada na economia, tornou-se muito mais difícil desenredar. De fato, o presidente do Fed, Paul Volcker, teve que elevar as taxas de juros para 20% em 1981. A história mostra que reduzir as expectativas de inflação requer um aperto monetário muito mais agressivo e sustentado. É por isso que é fundamental evitar que expectativas de inflação mais altas se estabeleçam desde o início. A declaração de Powell mostra que o Fed está ciente desse risco e reconhece que o tempo está se esgotando.
“Isso me leva à terceira lição, que é que devemos continuar até o trabalho estar feito.”
“Continuar até o trabalho estar feito” evoca Paul Volcker, o presidente do Fed que triunfou sobre a crise de inflação mais duradoura da história do país. Essa referência revela que Powell entende as graves consequências dos esforços insuficientes do Fed para apertar a política monetária sob Martin e Burns. A verdade é que a liderança do Fed nas décadas de 1960 e 1970 entendia que a inflação era prejudicial; eles simplesmente não eram capazes (ou não queriam) arcar com os custos de acabar com ela. Cada vez que se comprometeram com um aperto monetário, eles inverteram prematuramente o curso em resposta ao aumento do desemprego. O público interpretou corretamente a falta de determinação do Fed como um sinal de que a alta inflação iria continuar. Quando Volcker anunciou uma nova estratégia em outubro de 1979, foram necessários vários anos de dor para convencer o público de que ele estava falando sério.
O reconhecimento de Powell de que o Fed “deve continuar até que o trabalho esteja feito” envia uma mensagem clara de que uma potencial recessão ou aumento do desemprego não impedirá o Fed de continuar apertando a política monetária. O objetivo principal do Fed é reduzir a inflação para a meta de 2%. Uma recessão econômica e perda de empregos são, nas palavras de Powell, “custos infelizes de reduzir a inflação”. No entanto, esses custos valem a pena, porque “fracassar em restaurar a estabilidade de preços significaria uma dor muito maior”. Aqueles que se lembram dos anos de estagflação na década de 1970 podem atestar o fato de que um dia seremos gratos pela determinação do Fed.
Perspectivas Futuras
A declaração de Powell em Jackson Hole reiterou que a liderança do Fed entende por que a Grande Inflação ocorreu e o quão doloroso será se ela acontecer novamente. Também afirmou a independência do Fed, que está obrigado a fazer o que for necessário para evitar que os Estados Unidos vivam uma inflação no estilo dos anos 1970.
Aqueles que duvidam da determinação do Fed podem querer reconsiderar sua tese. O Fed mostrou suas cartas em Jackson Hole, e são cartas fortes. Os investidores sábios devem se preparar para um aperto monetário mais agressivo até que a inflação seja extinta. Isso provavelmente significará mais dor econômica. Claro, a lição fundamental da Grande Inflação de cerca de 40 anos atrás é que a dor vale a pena pelo ganho a longo prazo.
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Crédito da imagem: ©Getty Images/Win McNamee/Staff
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