A avaliação de gestores de investimento é um empreendimento desafiador. Por que os proprietários de ativos gastariam tanto tempo e recursos, muitas vezes com a ajuda de consultores, para conduzir pesquisas de gestores? A seleção e avaliação adequadas de gestores requerem uma diligência minuciosa, mas um filtro relativamente simples pode servir como uma triagem inicial útil de potenciais gestores de investimento.
Existem três perguntas básicas que os proprietários de ativos devem fazer a qualquer gestor quantitativo antes de iniciar o processo de diligência com esse gestor. Se um gestor não fornecer respostas adequadas, eles podem não merecer consideração adicional. Embora nosso foco seja os gestores quantitativos, as mesmas perguntas também funcionam para gestores fundamentais, especialmente em relação às telas ou sinais quantitativos que eles usam em seus processos de investimento.
1. Quais são os impulsionadores do seu processo de investimento?
Os gestores de investimento devem ser capazes de explicar quais fatores eles consideram mais importantes para a tomada de decisão de investimento e fornecer alguma justificativa conceitual para eles. Por exemplo, seus fatores de ações devem ser economicamente intuitivos e compreensíveis, em vez de opacos ou sintéticos. A título de exemplo, considere a definição do fator “Valor”. Uma métrica única e compreensível, como preço-valor contábil, tem vantagens sobre híbridos, como um fator “Valor” composto por alguma combinação de preço-valor contábil e preço-lucro.
Por que evitar abordagens híbridas desse tipo? Primeiro, a evidência de que preço-lucro é fator de risco recompensado tem suporte empírico muito mais fraco em relação ao preço-valor contábil. Segundo, mesmo que usássemos ambas as métricas, um híbrido que combina as duas métricas individuais de alguma forma, digamos 50% preço-valor contábil e 50% preço-lucro, não faz sentido econômico. Ou seja, qual é o fluxo de retorno do “fator” híbrido um fluxo de retorno de? Terceiro, combinar diferentes métricas pode nos dar exposições que não queremos. Por fim, mesmo que combinemos fatores como acima, teremos que aplicar alguma forma de esquema de ponderação, estático ou dinâmico. Mas então teremos que fornecer uma justificativa para nosso esquema de ponderação. Se nossa única justificativa é que funcionou bem em um backtest, então estamos sucumbindo ao erro mais fundamental tanto em investimento quanto em estatística: estamos baseando o que seria uma estratégia de investimento generalizável em uma métrica superajustada.
Assim, usar um conjunto claro de fatores que faça sentido econômico e possa ser defendido em termos conceituais é fundamental para avaliar se um gestor possui um processo de investimento sólido e bem construído ou se toma decisões de investimento com base em um conjunto mais fraco de considerações.
Um componente adicional importante das estratégias de fatores de patrimônio é controlar o efeito de interação negativa potencial entre os vários fatores de patrimônio. Por exemplo, as ações em uma estratégia de Valor têm pelo menos alguma exposição a Momento e Tamanho, entre outros fatores. Se a exposição for grande e negativa, então a estratégia pode eliminar as premiações obtidas pela exposição ao Valor. Assim, os gestores devem ter um procedimento em vigor que permita inclinações de fatores, mas controle esses efeitos de interação negativos. Caso contrário, uma estratégia específica se desviará de seu mandato declarado. Os gestores devem ser capazes de explicar como seu processo garante suas exposições pretendidas na presença de efeitos de interação.
Finalmente, um aspecto importante ao avaliar as respostas de um gestor à nossa primeira pergunta é a consistência. E se membros diferentes de uma equipe de investimento, digamos o chefe de pesquisa e os gerentes de portfólio sênior, tiverem opiniões divergentes sobre quais fatores são os mais importantes em seu processo de investimento? Então, talvez sua estratégia não esteja totalmente desenvolvida. Esse “risco de inconsistência” pode afetar tanto gestores quantitativos quanto gestores fundamentais, mas é talvez mais comum entre gestores fundamentais, que geralmente têm processos de investimento menos disciplinados em relação a seus pares quantitativos.
2. Que evidências existem de que seu processo de investimento será eficaz?
Um processo de investimento bem construído deve ser validado por meio de um grande volume de evidências empíricas e uma ampla gama de testes estatísticos. Por exemplo, um processo quantitativo deve ser apoiado por conjuntos de dados muito grandes, testes que usam diferentes subamostras e vários tipos de simulações. Todos esses métodos de validação devem ser documentados, idealmente em revistas revisadas por pares. Por exemplo, a equipe de investimento da Scientific Beta publicou dezenas de artigos ao longo dos anos que explicam suas visões e respaldam sua abordagem para investimento em fatores de patrimônio com evidências.
Por que publicar artigos em revistas é útil? Porque dá à comunidade de investidores mais ampla a oportunidade de avaliar as ideias de uma equipe de investimento. E como os avaliadores não têm interesses comerciais com os autores, suas avaliações são mais objetivas. A publicação de pesquisas ajuda a estabelecer a legitimidade de processos de investimento quantitativos. Não apenas fornece uma visão sobre a metodologia de investimento de um gestor, mas também alinha os esforços de pesquisa de um gestor com práticas científicas genuínas.
Na ciência, respostas a perguntas são derivadas de consenso. Ou seja, diferentes equipes de pesquisa operando independentemente chegam a conclusões semelhantes. Por causa disso, seus resultados se reforçam mutuamente. Se um gestor não consegue explicar ou fornecer qualquer suporte, empírico ou não, para o motivo pelo qual seu processo funciona, os proprietários de ativos devem considerar isso como um sinal de alerta.
Claro, algumas empresas de investimento não publicam suas pesquisas porque dizem que querem proteger os elementos proprietários de seu processo de investimento, seu “segredo especial”. Mas isso não é convincente. Afinal, outras empresas publicam suas pesquisas sem medo de apropriação indevida. De qualquer forma, as metodologias de uma empresa devem ser respaldadas tanto por pesquisas internas proprietárias quanto por pesquisas externas à empresa.
3. Que controles de risco fazem parte do seu processo de investimento?
Garantir que uma estratégia esteja fornecendo aquilo que deveria e que não esteja se expondo a riscos indesejáveis é parte integrante de processos de investimento eficazes. Por exemplo, em uma estratégia de fator de patrimônio, o objetivo geralmente é fornecer exposição focada a um ou mais fatores. Portanto, o retorno de uma estratégia de Valor deve ser impulsionado principalmente pela exposição ao fator Valor. Se o fluxo de retorno de uma estratégia de fator provém de outros fatores ou do risco idiossincrático de ações individuais, então exposições indesejadas de risco estão aparecendo. Assim, a falta de controle de risco pode levar a consequências não intencionais.
A má especificação do modelo é um risco potencial em qualquer estratégia de investimento. Estratégias quantitativas, em particular, muitas vezes determinam os pesos dos ativos em sua carteira usando alguma forma de otimização. Embora qualquer otimização possa ser limitada, ela ainda pode expor indevidamente uma carteira a risco de concentração em títulos específicos, regiões ou setores, entre outros tipos de risco. Afinal, nenhum modelo é perfeito, e cada modelo processa inputs de maneira diferente. Por isso, os gestores precisam ter controles em vigor para evitar que um modelo específico incline a carteira para exposições indesejáveis ou excessivamente concentradas. Usar mais de um modelo para determinar os pesos dos ativos é uma maneira de fazer isso.
Ao aplicar qualquer modelo, selecionar quais inputs usar é uma consideração importante. Um processo depende principalmente de métricas mais estáveis, como volatilidade, ou em variáveis mais variáveis, como retornos esperados, por exemplo? Os gestores devem fornecer essas informações para garantir aos proprietários de ativos que seus modelos são robustos e estáveis.
Pensamentos Finais
Certamente, essas três perguntas são apenas o início do processo de diligência. No entanto, como filtro inicial, elas são ótimos pontos de partida para avaliar qualquer gestor. Se as respostas a qualquer uma dessas perguntas forem insatisfatórias, o processo do gestor pode ter falhas fundamentais e ele pode não ser adequado para uma avaliação mais aprofundada.
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Todos os posts são opiniões do(a) autor(a). Como tal, eles não devem ser interpretados como aconselhamento de investimento, nem as opiniões expressas refletem necessariamente as opiniões do CFA Institute ou do empregador do autor.
Crédito da imagem: ©Getty Images / Alex Liew
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